Chama atenção ao longo dos últimos dias um movimento pouco usual de rentabilidade negativa em fundos DI por conta da marcação a mercado dos títulos LFT (que seguem a variação da taxa SELIC) negociados com deságio.

Há especulação de que uma não reversão deste movimento poderia provocar saque por parte dos investidores, que são tradicionalmente conservadores, o que por sua vez provocaria intensificação do movimento dada a necessidade dos gestores venderem os títulos com deságio para fazer frente aos saques.

O motivo gerador deste movimento está associado a necessidades de financiamento do tesouro nacional. Houve uma redução significativa do colchão de liquidez do Tesouro Nacional, que aumentou nas últimas semanas a emissão nas partes curtas da curva de títulos pré-fixados (LTNs).

Pelos próximos três trimestres há uma quantidade considerável de vencimentos por parte do tesouro. Essencialmente, a questão fiscal permanece como principal driver da dinâmica da curva de juros brasileira e dos títulos a ela relacionados.

Sobre isso, comentamos na sexta-feira com clientes institucionais:

  •  A curva de juros steepando fortemente em consequência da absoluta incerteza fiscal. É bem verdade que o teto está, por enquanto, mantido, mas a necessidade de um anteparo de defesa contra medidas heterodoxas aumenta a cada dia. Basta lembrar que na sequência do pseudo abandono do renda Brasil (o que a valor de face deveria ser positivo) já surgiu no congresso a saraivada tradicional de necessidade de aumento dos gastos, financiados via mais taxação.
  • Soma-se ainda a piora no perfil da dívida e a perspectiva de que o próprio endividamento retira PIB ao longo do tempo. Assim, a DBGG/PIB piora tanto pelos dois lados.
  •  Os juros baixos são necessários, mas a capacidade de sustenta-los ao longo do tempo é absolutamente questionável. Assim, a curva inclinada aperta as condições financeiras no Brasil, tira força da bolsa e enfraquece o real.
  •  Chamamos atenção ao longo dos últimos meses para situação de cointegração entre Dívida/PIB e incerteza econômica. Parece que é isso que está em jogo: incerteza econômica impacta na decisão dos agentes e reduz consumo e investimento. Ou seja, caeteris paribus, menos PIB.
  •  Esperamos um equacionamento da situação fiscal do Brasil, mas ela não é inequívoca nem ocorrerá amanhã. Ou seja, o cenário de incerteza persistirá e aumentará ainda mais a necessidade de um para-choque político contra medidas heterodoxas.
  •  A âncora do Brasil no momento se chama setor externo. Tanto o monetário do FED como BRL desvalorizado deveriam contribuir para maior estabilização, mas o FED essa semana comunicou mal o que pretende fazer e a recuperação dos dados na economia americana (que até o fed reconhece no SEP) levam a crer que poderia há, ao menos teoricamente, a chance de uma reversão no futuro deste referencial (vide Kaplan dissenter). Point in case da dificuldade de comunicação: 5Y5Y fecha desde quarta-feira.
  •  Neste cenário, a realização de tech nos EUA, a incerteza do cenário eleitoral (que não se resolve dia 3/11) e o aumento de contaminações na Europa (com risco de novo lockdown no UK) somente atiçam mais a situação.
    Ou seja, não há perspectiva de melhora no curto prazo para a situação. A redução de emissões do tesouro no curto prazo (como ocorreu semana passada) pode ajudar amenizar a situação, mas há necessidade de retomada dos leilões ao longo do tempo. Assim, permanecem os desafios no horizonte.

 

Por Felipe Sichel, estrategista modalmais