Chegamos ao final de maio com um tema recorrente discutido nos círculos de macroeconomia do país. Mesmo com uma leitura de IPCA-15 abaixo do esperado pelo mercado, o consenso em relação às expectativas para a inflação fechada do ano de 2021 para 2022 movem-se perigosamente para cima, o que reforça a discussão em torno da condução da política monetária apropriada ao longo dos próximos meses.

Para iniciar a discussão, devemos estabelecer bem a relação entre taxa de juros e inflação, reforçando que existe uma defasagem entre a atuação da autoridade monetária na taxa de juros e o efetivo impacto dela na demanda agregada e na inflação. Ou seja, se o Banco Central atuar hoje, o impacto será observado em termos de inflação somente em uma janela de seis a nove meses à frente. Percebe-se naturalmente a dificuldade da atuação para o COPOM ante este longo período de impacto e o que gera realmente a relevância das expectativas.

O que a leitura do IPCA-15 de maio evidenciou é a manutenção da pressão sobre preços administrados, além do aumento da contribuição de também de bens industriais. Enquanto isso, a leitura dos serviços apresentou variação negativa, principalmente puxada por desenvolvimento nas passagens aéreas, item tradicionalmente volátil.

A pergunta natural é sobre o que esta leitura nos conta efetivamente sobre a projeção à frente e, sobre isso, elencamos algumas considerações. Primeiramente, nossas estimativas mostram manutenção de pressão sobre os preços administrados ao longo dos próximos meses. Contribui para isso especificamente o avanço dos combustíveis, além da expectativa negativa em relação às bandeiras tarifárias ao longo dos próximos meses.

Nos preços livres o cenário é mais complexo. Iniciamos uma séria discussão sobre a possibilidade de estabilização na dinâmica dos preços de commodities, o que poderia resultar em perda da pressão inflacionária de curto prazo na alimentação e nos bens industriais. Apesar de otimistas, encaramos isto somente como uma possibilidade neste momento.

Outro fator que seria relevante aqui é a continuação da tendência de apreciação da moeda nacional. Para bem ou para mal, o real apreciou mais de 4% ao longo do mês de maio, após um abril já bastante positivo.

No entanto, os riscos em torno dos dois argumentos são evidentes. Por um lado, a forte dinâmica econômica global pode manter os preços de commodities em apreciação durante longo período de tempo. Por outro lado, preocupações em relação ao ciclo eleitoral no Brasil e a nossa frágil posição fiscal podem também provocar nova rodada de desvalorização da moeda.

Ante um cenário conturbado, a tarefa do Banco Central de projetar a evolução da inflação fica ainda mais difícil. Assim, acreditamos que a autoridade monetária tentará sustentar durante algum tempo ainda a retórica de normalização parcial da taxa SELIC ao longo do ano. Os riscos são evidentemente para cima.

Por Felipe Sichel, estrategista modalmais.